AT&S - Wachstumsweg zu 80 Euro

Austria Börsenbrief in einer jüngsten Einschätzung zu AT&S kurz nach der Ad-hoc.Meldung:

https://www.boersenbrief.at/produkte/...aegt-grosse-kapitalerhoehung/

 

Übrigens sehe sich schon einen Widerspruch darin, dass man sich einerseits um Investoren bemüht, andererseits der Kurs egal zu sein scheint, denn bei höherem Kurs sollten sich doch bessere Konditionen herausverhandeln lassen. Oder bin ich naiv und übersehe da etwas?  

Nein, du hast schon recht KeinBörsenguru. Der Kurs ist ihnen natürlich nicht völlig gleichgültig. Immerhin hat der Kurs auch viel mit der Außendarstellung eines Unternehmens zu tun.
Und ja, natürlich hat der Kurs auch damit zu tun, wie viel Kapital in der aktuellen Situation ins Unternehmen gespült wird.
Man könnte grob sagen, sie betreiben immer dann Kurspflege, wenn es unmittelbare Auswirkungen auf das Unternehmen hat.
Was Herrn Gerstenmayer bzw. der Führung allgemein fehlt, ist ein gewisses Gespür, wann man sich den Kapitalmarkt zunutze machen kann.
...und auch beim "wie" gibt es enormen Nachholbedarf.
Einerseits hat sich Herr Gerstenmayer jüngst darüber zum wiederholten male beklagt, dass sie permanent zu tief bewertet sind und andererseits verabsäumen sie es seit Jahren, einen adäquaten Börsenplatz zu wählen.

Das war ja auch bei der letzten Kapitalerhöhung so. 2013 war die letzte KE. Damals hat man neue Aktien für jämmerliche 6,5 Euro an den Mann gebracht. Geplant waren ursprünglich bis zu 9,5 Euro Ausgabepreis - nur hat der Kurs leider nicht mitgespielt.

Das Spiel wiederholt sich scheinbar wieder.

https://www.pressetext.com/news/...reich-die-kapitalerhoehung-ab.html

https://itwelt.at/news/intel-steigt-bei-ats-ein/
 

https://www.diepresse.com/17855215/soll-der-staat-bei-ats-einsteigen

https://www.diepresse.com/17853436/...ist-eine-attraktive-alternative  

https://www.trend.at/unternehmen/ats-gerstenmayer-interview


Kepler Cheuvreux hat für AT&S die zwischenzeitliche ausgesetzte Empfehlung mit einem Halten wieder aufgenommen. Das Kursziel sinkt gegenüber zuvor von 32,0 auf 29,0 Euro.  Letzter Schlusskurs: 24,22 Euro - durchschnittliches Kursziel: 44,24 Euro.  

"Wir sagen auch, dass wir uns zukunftsfit machen. Es ist kein Notfallprogramm. Wir wollen unseren Umsatz mittelfristig, bis 2026/2027, bei entsprechender Profitabilität auf 3,5 Milliarden Euro steigern. Die Projekte dafür sind alle in Umsetzung. Dabei ist eines der Werke in Malaysia zurückgestellt und in der Umsatzprognose noch gar nicht enthalten. Das Gebäude ist fertiggestellt. Wir warten nun die Marktentwicklung ab und entscheiden dann, welche Technologie wir dort installieren. Dafür sind wieder Investitionen erforderlich. Und es warten weitere Herausforderungen. Wir wollen schließlich ein Technologie-Frontrunner bleiben."

Er sagt, dass das zurückgestellte Werk nicht in der Umsatzprognose enthalten ist. Ich lese aber auch heraus, dass sozusagen die Bestückung mit der entsprechenden Technologie noch gar nicht im budgetierten Investment enthalten war. Macht das Sinn?  

"Er sagt, dass das zurückgestellte Werk nicht in der Umsatzprognose enthalten ist. Ich lese aber auch heraus, dass sozusagen die Bestückung mit der entsprechenden Technologie noch gar nicht im budgetierten Investment enthalten war. Macht das Sinn?"

Ja. Ich sehe da keinen Widerspruch.

Ansonsten halt ein typisches Marketing-Interview. Die wirklich wichtigen Fragen wurden nicht gestellt, wie z.B. die Frage zur Sinnhaftigkeit einer Kapitalerhöhung in der Nähe eines Mehrjahrestiefs ohne akute Not. Auch die Frage zum Dissens mit dem Aufsichtsrat wurde seitens Gerstenmayer nur mit bla bla beantwortet ohne dass es eine Nachfrage gab. Da scheint ordentlich Stimmung im Unternehmen zu herrschen und ich glaube nicht, dass der AR so einfach alles durchwinkt.  

Also ehrlich gesagt würde ich es schon seltsam finden, dass man für ein massives Investitionsprojekt den Teil der Bestückung außen vor lässt. Da fehlt dann doch ein signifikanter Bereich im Investitionsprogramm, oder? Würde das nicht heißen, das dieser Teil gar nicht budgetiert war?  

Es war doch bereits seit längerer Zeit klar kommuniziert, dass neben beim Sparprogramm auch Investitionen verschoben wurden. Darunter fällt auch die Bestückung von Kulim II. Wenn man noch gar nicht weiß, wann und mit welcher Technologie man dieses Werk bestücken wird, dann ist es doch eigentlich auch logisch, dass man dies noch nicht budgetieren kann. Ich sehe da weiterhin keinen Widerspruch.  

Investitionen verschieben ist für mich was anderes als Investitionen, die aber notwendig sind, in einem Investitionsprogramm gar nicht zu budgetieren, wenn du verstehst, was ich meine. Man kann ja nicht davon ausgehen, dass die Firma beim Investitionsplan für Kulim nur bis zur Gebäudehülle geplant hat, oder? Also lautet die Frage: stehen die Finanzierungen für die Maschinenbestückung oder wurde das gar nicht eingeplant? So könnten sich ja auch die 1,3 Milliarden ungenutzte Kreditlinien (zum Teil) erklären lassen. Man lässt sie halt jetzt ungenutzt. Kenne mich da nicht aus, deswegen die Frage.
 

Und die Nachfrage fehlt, deswegen wird es nicht bestückt und im Umsatz hinzugerechnet, zu unsicher ist die Situation, das könnte sich, im schlimmsten Fall, zu einer Investitionsruine entwickeln die abgeschrieben werden muss. AT&S ist, wie AMS, ein Stakeholder-Unternehmen, es zählt nur was die Kunden wünschen, das ist das Beste für das Unternehmen. Muss wegen den Kunden weiter investiert werden, dann gibt es eben eine Kapitalerhöhung, mit allen Nachteilen für die nichtbeteiligten Aktionäre.  

Das ist mir schon klar, dass das Ding aufgrund der bis dato mangelnden Nachfrage leer steht. Aber bei der Planung hat man ja nicht mit einem Leerstand kalkuliert, sondern mit Bestückung, also das gesamte Projekt hoffentlich ausfinanziert und nicht nur bis zur Hülle. Da kann ich mir halt vorstellen, dass u. a. dafür Kredite ausverhandelt wurden, die bis dato nicht in Anspruch genommen wurden.

Mir ist halt der Aspekt der 1,3 Milliarden offenen Kreditlinien wichtig. Offen für was? Nur jetzt noch offen, aber für die Begleichung späterer Verbindlichkeiten vorgesehen?  

Also ehrlich gesagt, wenn aufgrund höherer Nachfrage mehr (oder vorzeitig) investiert werden muss, sollten sich die Nachteile durch eine KE durch höheren Umsatz und Gewinn mittelfristig und vor allem langfristig mindestens ausgleichen.  

https://aktien-portal.at/...st%E4tigt-mit-Kursziel-EUR-44%2C0%2FAktie  

https://www.diepresse.com/17856205/...-ats-ein-stabiler-partner-waere  

läuft eigentlich noch der Vorstandsvertrag von Gerstenmayer?  

Ende Mai 2026  

Seit der ungewollten KE Ankündigung ist ja nun eine Flut an Interviews in allen (natürlich vorwiegend aber nicht ausschließlich) Österreichischen Medien ergangen. Das spiegelt für mich das durchaus vorhandene Interesse einer breit(er) gefächerten Medienlandschaft wieder, wie auch das Bemühen des CEO, durch öffentliche Auftritte den Kursverfall zu stabilisieren. Allein: es gelang bisher nicht !

Ich möchte dem CEO nicht generell Qualifikation und Kompetenzen absprechen. Hab ich schon mehrfach zum Ausdruck gebracht, das Management hat das Unternehmen ja auch von einem kleinen Player zu einem respektablen Betrieb heraufgeführt, das geht nicht von selbst - auch wenn man nicht vergessen darf, dass es vor dem aktuellen Vorstand auch andere Damen und Herren gab, die ihren dankenswerten Beitrag leisteten.

In der aktuellen Lage aber muss man aber auch feststellen, dass es nun nach dieser Fülle von Medienauftritten noch immer nicht gelungen ist, die Talfahrt zu stoppen. Geht man davon aus, dass

1. der Verfall nicht qualitativ bedingt ist, in dem Sinne, dass dem Unternehmen die Kunden davonlaufen, weil die Leistung schlecht wäre - und

2. es richtig ist, was die Herren Gerstenmayer und Androsch übereinstimmend sagen, dass genug Geld und / oder Äquivalente vorhanden sind - und

3. andere Unternehmen der Branche wie wichtige Kunden (INTEL) oder Konkurrenten (NVIDIA und Co. seit einiger Zeit wieder Boden gut machen, oder neue Gipfel stürmen

4. und nicht zu letzt attestiert wird, es sei das Ende der Branchenflaute in Sicht (was ja bei der Peergroup zu Anstiegen führt)

dann bleibt als Ursache für den anhaltenden Kursverlust bei AT&S eigentlich nur die wenig gelungene Kommunikation und vor allem die nicht erkennbare Kompetenz, die Argumentation an das bisherige "Nicht-funktionieren" anzupassen. Wenn nach so vielen Interviews der Zustand des Patienten sich weiterhin verschlechtert, dann wäre es an der Zeit, die Behandlung zu ändern. Für mich ist die Medikamentation in diesem Fall die gewählte Argumentation in der Kommunikation.

Im Ergebnis muss ich hier zum Schluss kommen, dass sich der CEO in diesem Bereich NICHT auszeichnet (freundlich ausgedrückt). Es wäre an der Zeit, sich da was zu überlegen. Sonst haben wir ein Schiff wie AT&S, das hart am Wind segelt und sich dennoch verhält, wie in einer Flaute...

Die derzeitige Situation zeigt auf, wieviel Geld man durch nicht gute Kommunikation verlieren kann,  durch das Beibehalten offensichtlich nicht funktionierender Argumente / Kommunikationsinhalte - und zwar ersichtlich an der Differenz zwischen der aktuellen Marktkapitalisation des Unternehmens, und dem Wert, der nach den letzten guten Zahlen vor ein paar Wochen bereits rückerobert war.

Ein trauriger großer Feldversuch zur Macht der Kommunikation, die dringend einer Modifikation bedarf.

Es ist hoch an der Zeit, dass das Management NEUE Argumente oder Darstellungen oder auch (glaubwürdige) Einblicke in alläfllige bisher noch nicht erkannte Überlegungen dafür findet, warum eine KE notwendig ist - und VOR ALLEM - was das ("mit an Sicherheit grenzender Wahrscheinlichkeit" !!) für die Investoren für Vorteile bringt, wie schnell und wie sicher und zwar TROTZ der angepeilten Verwässerung für die alten aber auch für die Neueinsteiger, wie dann z.B. wahrscheinlich Cicero, möchte ich mal unterstellen  .... :o) Ganz offensichtlich reicht es nicht einfach nur zu sagen, wir wollen den Umsatz auf 3,5 Mrd. anheben. Oder künftige Technologien absichern ehe wir in Not geraten etc... Wenn das nicht funktioniert, dann muss man anders argumentieren - es sei denn, der Börsenkurs ist einem egal (was angesichts eine KE ja schon ein Widerspruch in sich wäre ...).

Zeit ist dafür KEINE. Erstens weil der Kurs sonst auch noch unter € 20.-- abrutschen könnte, das löst bestimmt einige Limits aus. UND SPEZIELL, weil die Medien nicht unbegrenzt lange die Bereitschaft haben, dem CEO ganze Seiten für eine MITREISSEND nach VORNE gerichtete Argumentation zu schenken ! Man stelle sich nur den Werbewert der bisherigen Interview - Seiten vor.

So sehr ich die Arbeit des Managements und des CEO in der Vergangenheit schätze (sagen wir bis Ende 2022), so sehr muss man ihm im Bereich der Kommunikation die rasche Beiziehung eines Experten empfehlen. Finde ich halt so privat ....  

So wie es aussieht, rechnet die Erste im Rahmen ihrer jüngsten Kaufempfehlung 2025/26 mit über 10 Euro je Aktie Reingewinn. Nachdem der Text sich auch mit der Kapitalerhöhung auseinandersetzt, gehe ich davon aus, dass die in den Berechnungen einbezogen wurde (somit knapp 60 Mio Aktien). Das würde einen Nettogewinn von 600 Mio. im Jahr 2025/26 bedeuten. Ist das realistisch?

Bisher ist die Guidance des Unternehmens so, dass im Jahr 2026/27 ein Umsatz von 3,5 Mrd. und eine EBITDA-Marge im Bereich von 27 bis 32 Prozent erreichbar ist. Somit sollte der Umsatz im Jahr davor sich irgendwo bei 3 bis 3,1 Mrd. bewegen. Gehen wir davon aus, dass die obere Spanne der Margenguidance erreicht wird, so läge das EBITDA bei ca 990 Mio. Hier kommen zunächst die Abschreibungen weg. Im laufenden Geschäftsjahr wird man da bereits im Bereich von 300 Mio. liegen und es ist angesichts der üppigen Investitionen davon auszugehen, dass diese deutlich ansteigen werden.
Im Jahr 22/23 lag die Abschreibung bei ungefähr 8% der historischen Anschaffungskosten des Anlagevermögens (ca 3,2 Mrd inkl. der Hälfte der unterjährigen Zugänge, quer über alle Anlageklassen, ohne Anlagen im Bau). Wenn man zumindest davon ausgeht, dass die Mrd. Anlagen im Bau bis 25/26 auch fertig sind und zusätzlich Ersatzinvestitionen in Höhe der sonstigen AfA getätigt werden, liegt man mindestens 4,2 Mrd. (persönlich glaube ich sogar an einen höheren Wert, aber man will ja konservativ rechnen). Das ergäbe eine AfA von ca 340 Mio Euro.
Das EBIT kommt somit auf 650 Mio.
Nun stellt sich die Frage, welchen Zinsaufwand man ansetzt. In den nächsten Jahren werden viele 100 Mio. Finanzverbindlichkeiten fällig, die (ziemlich sicher zu höheren Zinsen refinanziert werden müssen). Ich gehe hier zum allermindesten von 100 Mio. Zinsaufwand pro Jahr aus (das wären 5% bei knapp 2 Mrd. Finanzschulden, je nach Kapitalerhöhung könnte das etwas darüber oder auch darunter sein).
Bleiben vor Steuern im laut Guidance allerbesten Szenario 550 Mio. (also schon weniger als der Herr von der Erste Group für die Aktionäre rausgebracht hat).
Abzüglich Steuern bleibt für den Konzern 412,5 Mio., wovon aber noch die Hybridkupons abzuziehen sind.
Also entweder ist man sogar optimistischer als das Unternehmen selbst oder man hat auf die Kapitalerhöhung vergessen (obwohl ihre Vorteile in der Analyse deutlich hervorgestrichen werden).

 

So wie es aussieht, rechnet die Erste im Rahmen ihrer jüngsten Kaufempfehlung 2025/26 mit über 10 Euro je Aktie Reingewinn. Nachdem der Text sich auch mit der Kapitalerhöhung auseinandersetzt, gehe ich davon aus, dass die in den Berechnungen einbezogen wurde (somit knapp 60 Mio Aktien). Das würde einen Nettogewinn von 600 Mio. im Jahr 2025/26 bedeuten. Ist das realistisch?

Bisher ist die Guidance des Unternehmens so, dass im Jahr 2026/27 ein Umsatz von 3,5 Mrd. und eine EBITDA-Marge im Bereich von 27 bis 32 Prozent erreichbar ist. Somit sollte der Umsatz im Jahr davor sich irgendwo bei 3 bis 3,1 Mrd. bewegen. Gehen wir davon aus, dass die obere Spanne der Margenguidance erreicht wird, so läge das EBITDA bei ca 990 Mio. Hier kommen zunächst die Abschreibungen weg. Im laufenden Geschäftsjahr wird man da bereits im Bereich von 300 Mio. liegen und es ist angesichts der üppigen Investitionen davon auszugehen, dass diese deutlich ansteigen werden.
Im Jahr 22/23 lag die Abschreibung bei ungefähr 8% der historischen Anschaffungskosten des Anlagevermögens (ca 3,2 Mrd inkl. der Hälfte der unterjährigen Zugänge, quer über alle Anlageklassen, ohne Anlagen im Bau). Wenn man zumindest davon ausgeht, dass die Mrd. Anlagen im Bau bis 25/26 auch fertig sind und zusätzlich Ersatzinvestitionen in Höhe der sonstigen AfA getätigt werden, liegt man mindestens 4,2 Mrd. (persönlich glaube ich sogar an einen höheren Wert, aber man will ja konservativ rechnen). Das ergäbe eine AfA von ca 340 Mio Euro.
Das EBIT kommt somit auf 650 Mio.
Nun stellt sich die Frage, welchen Zinsaufwand man ansetzt. In den nächsten Jahren werden viele 100 Mio. Finanzverbindlichkeiten fällig, die (ziemlich sicher zu höheren Zinsen refinanziert werden müssen). Ich gehe hier zum allermindesten von 100 Mio. Zinsaufwand pro Jahr aus (das wären 5% bei knapp 2 Mrd. Finanzschulden, je nach Kapitalerhöhung könnte das etwas darüber oder auch darunter sein).
Bleiben vor Steuern im laut Guidance allerbesten Szenario 550 Mio. (also schon weniger als der Herr von der Erste Group für die Aktionäre rausgebracht hat).
Abzüglich Steuern bleibt für den Konzern 412,5 Mio., wovon aber noch die Hybridkupons abzuziehen sind.
Also entweder ist man sogar optimistischer als das Unternehmen selbst oder man hat auf die Kapitalerhöhung vergessen (obwohl ihre Vorteile in der Analyse deutlich hervorgestrichen werden).

 

Vor allem macht bei einem prognostiziert so stark hochlaufenden Gewinn eine (nicht zwingend notwendige)  KE mit einer so massiven Verwässerung beim aktuellen Kursniveau keinen Sinn. Da müßten die neuen Investitionen schon einen enormen Mehrwert erzeugen.

Gerstenmayers ständiges Kleinreden des Kursverlusts nach den durchgestochenen Gesprächen grenzt schon an Realitätsverweigerung. Auch seine Aussagen zur aktuellen Rückendeckung seitens des Aufsichtsrat hinterlassen mehr Fragen als Antworten. Insgesamt wirkt Gerstenmayers Agieren selbst bei den doch sehr gutmütigen Fragestellern wenig überzeugend.

Wenn das so weitergeht, dann es am Ende wohl eher einen neuen CEO als eine KE.  

Ich persönlich halte die KE angesichts des zyklischen Geschäfts, des Verschuldungsgrades und der anstehenden Refinanzierungen schon für notwendig.  

Die EK-Quote ist auch inklusive der Hybridanleihe nicht berauschend. Die wird man aber 2027 ablösen müssen, wenn man nicht eine Explosion des Zinssatzes hinnehmen möchte.  

#bargaininvest:

Ich persönlich hatte sogar mit Abschreibungen idH von 400 Mio gerechnet, die Zinszahlungen hatte ich allerdings tiefer angesetzt, zumal meine Excel-Tabelle auch aus einer Zeit stammt, wo die Zinslandschaft noch niedriger war. Ob tatsächlich 5% auf 2 Mrd - also 100 Mio - zu zahlen sein werden, wird man sehen. Etwa die Hälfte der Kredite ist ja auch mit Fixzinssätzen versehen. Man weiß auch nicht, wie sich die Zinslandschaft in den nächsten Jahren verändert. 2024 sollten die Zinsen bereits wieder zu fallen beginnen.
Das ist ja auch so ein Faktor, den man letztlich auch dem Unternehmen zugute halten muss. Vor zwei Jahren war es noch nicht absehbar, dass wir derart hohe Zinsen sehen werden.

Du hast auch das Risiko der Hybridanleihen angesprochen.  Denkst du nicht, dass man diese mit den erwarteten CashFlows ablösen wird können?

Meiner Ansicht hat Herr Lion die aktuelle Aktienanzahl von 38,850 Mio als Basis genommen. Auch wenn er die Vorteile der KE angesprochen hat, wäre es doch eher fragwürdig eine Berechnungsbasis von 58 Mio Aktien anzunehmen, wenn man noch gar nicht weiß, wie hoch die KE am Ende sein wird. Sie könnte ja auch nur bei 25% liegen.
 

Was es nun braucht, ist eine klare Kommunikation, wofür man das Geld der KE letztlich braucht. Vor allem möchte ich wissen, ob Kulim II damit ausfinanziert wäre, auch bei einem WorstCase Szenario.

Ich habe jetzt nochmals bei meinen Aufzeichnungen von der HV 2021 nachgelesen.
Auf Anfrage hieß es damals, es würde bei den Kreditvereinbarungen mit den Banken keine HardCovenants geben, die zu Kreditkündigungen führen könnten, allerdings gebe es StepUps, die zu höheren Zinsen führen.

#bargainInvest:

Mit welchen Operativen CashFlows rechnest du im Geschäftsjahr 2025/26 bzw. 2026/27? Ist es serös die historische Umsatzverdienstrate als Basis heranzuziehen. Diese lag (wie du bemerkt hattest) bei 15-18%) oder müsste man nicht eher höhere Raten annehmen, weil ja die Margen zukünftig höher sein müssten.